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國金研究:供給或中期邊際收緊 需求韌性支撐票價上漲

來源:華股財經 編輯:華股編輯 時間:2019年03月15日 20:13:13

原標題:國金研究:供給或中期邊際收緊 需求韌性支撐票價上漲

國金證券研究所:黃凡洋

要點

事件

獅航和埃航空難事件持續發酵,全球停飛或將邊際收緊中期行業供給;航空公司陸續公布2月經營數據,航空需求韌性十足。

評論

B737MAX-8空難事件持續發酵,或引發行業中期供給邊際收緊:B737MAX-8連續發生空難,導致全球停飛,飛行禁令持續時間尚不確定,取決于美國聯邦航空局和波音公司對于事故原因的調查進度,以及事故原因。

由于存量B737MAX-8運力占比較低,短期內,航空公司有能力通過提高運營飛機小時利用率,重新編排航線結構,從而減輕B737MAX-8停飛帶來的存量負面影響。截止2月,我國航空公司運行客機3498架,B737MAX-8共96架,占比2.7%,具體到主要上市公司,共運營71 架B737MAX-8,占比我國整體B737MAX-8機型74%。目前航司B737系列飛機日利用率較低,三大航可以通過提高同類機型B737-700、B737-800和A320的日利用率,以及航班航線的重新編排,彌補B737MAX-8停飛帶來的航線飛機短缺。我們認為,我國航空供給存量市場受到此次B737MAX-8停飛影響有限。

停飛影響或主要在于中期運力引進的延遲。停飛禁令將延續多久,以及會不會對已簽該機型訂單產生影響,取決于此次空難的原因和得到調查結果的速度。若需要重新適航認證,則需停航半年以上,航空公司將延期B737MAX-8訂單交付,減緩我國運力引進速度。以三大航為例,國航、南航、東航2019年計劃引進B737MAX-8飛機19架、28架、16架,共計63架,約占2019年三大航飛機引進架數的30%。由于空客公司訂單飽滿,產能存在瓶頸,并且更換訂單需要1-2年才能交付,此部分訂單或無法及時由空客吸收,我國航空業中期運力引進或受阻,產生行業供給邊際收緊。

我國航空需求韌性十足,全年票價提升可期:雖然近期全球航空業出現接連兩次空難事件,但整體來看,包括B737NG的其余機型,飛行記錄良好,對于航空整體需求負面影響較小,航空出行安全性依然可以保證。觀察春運和2019年前兩月數據,我國民航需求韌性十足,可為票價提升提供支撐。

2月各航司客座率均有明顯上升,春運旺季航空需求維持高位。2月國內線供給由于高基數以及春運排班較往年偏晚影響,ASK增速較1月略有下滑,但需求維持高位,推動國內線客座率各航空公司均一掃1月陰霾,同比有較大幅度提高,并且絕對值處于高位,接近2018年暑運旺季水平。2月的良好表現拉動前兩月累計國內客座率轉正。同時,各航空公司國際線依然堅挺,春節期間出境游火熱,更多的居民選擇出境旅游,2月國航、南航、春秋國際線客座率均有明顯提升。國內與國際線需求旺盛,推動航空公司整體客座率提升。中長期來看,人均乘機次數相比民航發達國家依舊較低,雖然市場擔心經濟下行對航空需求產生影響,但民航發展空間巨大,仍處于高速發展期,支撐民航需求在未來穩定增長。

投資建議

我們認為獅航與埃航空難事件,停飛影響或主要在于中期運力引進的延遲,產生行業供給邊際收緊。而我國民航需求韌性明顯,航空公司仍將享受明顯的旺季紅利,而由于運力引進受阻,航司更有可能在淡季控制運力投放,淡季供需或將較往年更優,推動全年票價提升。整體來看,由于匯率升值以及油價同比小幅下滑,并且預計Q1收益水平小幅提升,我們測算三大航Q1業績或有明顯改善,同增超過30%。并且Q2之后,成本端壓力有望進一步釋放,航空公司業績彈性將進一步體現。重點推薦三大航:東方航空中國國航南方航空。目前三大航PB仍僅為1.5倍左右,業績存在支撐,有超預期可能,若中美談判和匯率向更有利的方向發展,航空β屬性將進一步放大。

風險提示

飛機延遲交付低于預期、航空需求因空難有明顯下滑、油價和匯率大幅波動。

1、B737MAX-8空難事件持續發酵,或引發行業中期供給邊際收緊

B737MAX-8連續發生空難全球停飛,復飛尚需等待。2018年10月29日和2019年3月10日,波音公司737MAX-8型號飛機接連遭遇空難,失事飛機共計346人無人生還。波音公司737MAX-8型號飛機是波音737系列飛機第四代B737 MAX其中一款。波音737傳統型1967年首飛后,又新開發出改進版737、新一代737和737 MAX,目前傳統型和改進版已停產。

同一型號飛機在短時間內連續發生致命事故,引發了全球民眾對于B737MAX-8飛機的擔憂,失事原因或來自于機型設計與系統的漏洞。我國民航局于3月11日9時發出通知,本著對安全隱患零容忍、嚴控安全風險的管理原則,為確保中國民航飛行安全,要求國內運輸航空公司于2019年3月11日18時前完成暫停B737 MAX 8飛機的商業運行。我國民航局將聯系美國聯邦航空局和波音公司,在確認具備有效保障飛行安全的有關措施后,再另行通知各運輸航空公司恢復波音737-8飛機的商業運行。

在我國宣布停飛B737MAX-8后,包括歐盟在內的其他國家也陸續宣布停飛該機型。之后,美國也發布“緊急命令”,所有737 Max-8和Max-9以及所有相關機型停飛。截至目前,波音737Max-8和9飛機已全球停飛。飛行禁令持續時間尚不確定,取決于美國聯邦航空局和波音公司對于事故原因的調查進度,以及事故原因。

對于我國民航業來說,停飛B737MAX-8或引發行業中期供給邊際收緊。

由于存量B737MAX-8運力占比較低,短期內,航空公司有能力通過提高運營飛機小時利用率,重新編排航線結構,從而減輕B737MAX-8停飛帶來的存量負面影響。截止2月,我國航空公司運行客機3498架,B737MAX-8共96架,占比2.7%,其中東航云南公司3架;上海航空11架;中國國航總部10架;國航重慶公司5架;南方航空總部11架;南航新疆公司13架;海南航空總部11架;云南祥鵬航空3架;福州航空2架;廈門航空10架;山東航空7架;深圳航空5架;昆明航空2架;奧凱航空2架;九元航空1架。

具體到主要上市公司,共運營71架B737MAX-8,占比我國整體B737MAX-8機型74%,其中國航運營673架飛機中22架為B737MAX-8,占比3.3%;東航運營686架飛機中14架為B737MAX-8,占比2.0%;南航運營843架飛機中34架為B737MAX-8,占比4.0%;吉祥運營88架飛機中1架為B737MAX-8,占比1.1%;春秋機隊中無B737MAX-8飛機。

目前航司B737系列飛機日利用率較低,三大航可以通過提高同類機型B737-700、B737-800和A320的日利用率,彌補B737MAX-8停飛帶來的影響。無論與A320橫向對比,還是與吉祥航空對比,三大航B737日利用率均有提升空間。我們認為,通過航班航線的重新編排,我國航空供給存量市場受到此次B737MAX-8停飛影響有限。

停飛影響或主要在于中期運力引進的延遲。

停飛禁令將延續多久,以及會不會對已簽該機型訂單產生影響,取決于此次空難的原因和得到調查結果的速度。目前態勢來看,最大概率結果是獅航與埃航事件存在相關性,B737MAX-8飛機存在漏洞需要修復,且需要停航半年以上,進行重新適航認證。這種情況下,航空公司將延期B737MAX-8訂單交付,減緩我國運力引進速度。

以三大航為例,根據三大航年報,國航、南航、東航2019年將引進B737飛機31架、45架、26架,2019年前兩個月引進的8架B737飛機中有5架是MAX機型。若按此比例,國航、南航、東航2019年將引進B737MAX-8飛機19架、28架、16架,共計63架,約占2019年三大航飛機引進架數的30%。由于空客公司訂單飽滿,產能存在瓶頸,并且更換訂單需要1-2年才能交付,此部分訂單或無法及時由空客吸收,我國航空業中期運力引進或受阻,產生行業供給邊際收緊。

2、我國航空需求韌性十足,全年票價提升可期

雖然近期全球航空業出現接連兩次空難事件,但整體來看,包括B737NG的其余機型,飛行記錄良好,對于航空整體需求負面影響較小,只需避開問題機型,航空出行安全性依然可以保證。

觀察春運和2019年前兩月數據,我國民航需求韌性十足,為票價提升提供支撐。

2019年春運于3月1日結束,根據交通運輸部初步統計結果,春運期間,全國鐵路、道路、水路、民航累計發送旅客29.8億人次,相比去年增加0.1億人次,基本持平。其中鐵路發送旅客4.1億人次,增長7.4%;道路發送旅客24.6億人次,下降0.8%;水路發送旅客0.41億人次,與去年持平;民航發送旅客7288.2萬人次,增長11.4%。

各出行方式中,航空出行增速依舊最快。節前民航旅客增速較為緩慢,春節假期期間,民航運送旅客1258.6萬人次,同比增長10.6%。不過由于今年春節較早,年后返工多出現在春運后期,民航旅客增速在元宵節(2月19日)后出現小幅提升。整體來看,民航出行需求增長依舊穩定,并未出現明顯下滑。

另外,近期航空公司陸續公布2月經營數據,2月客座率均有明顯上升,春運旺季航空需求維持高位。2月國內線由于高基數以及春運排班較往年偏晚影響,ASK增速較1月略有下滑,國航、南航、春秋、吉祥國內線ASK分別同增4.3%、10.0%、9.4%、10.6%;但需求維持高位,RPK分別同增5.8%、13.0%、12.5%、13.1%,推動國內線客座率各航空公司均一掃1月陰霾,同比有較大幅度提高,國航、南航、春秋、吉祥國內線客座率分別同增1.3pct、2.2pct、2.7pct、2.0pct,并且絕對值處于高位,接近2018年暑運旺季水平。2月的良好表現拉動前兩月累計國內客座率轉正,國航、南航、春秋、吉祥1-2月累計國內線客座率分別同增0.2pct、0.6pct、2.3pct、0.5pct。

同時,各航空公司國際線依然堅挺,春節期間出境游火熱,更多的居民選擇出境旅游,2月國航、南航、春秋國際線客座率均有明顯提升,國航/南航/春秋分別同增1.4pct/0.5pct/2.5pct。并且客座率絕對值位于高位,體現了國際出行的良好需求。吉祥前期撤回部分國際運力,重新投入仍然處于恢復階段,國際線客座率同比下降4.2pct。

國內與國際線需求旺盛,推動航空公司整體客座率提升。2月國航、南航、春秋、吉祥整體客座率分別同增1.3pct/1.7pct/2.7pct/0.8pct。

中長期來看,人均乘機次數相比民航發達國家依舊較低,雖然市場擔心經濟下行對航空需求產生影響,但民航發展空間巨大,將支撐民航需求在未來穩定增長,民航整體需求韌性十足。一季度或是度量航空需求的較好的觀察窗口,短期可能存在的波動在于今年3月春運結束后,受到高基數以及淡季雙重影響,航空數據或將明顯下滑,需要跟蹤4月數據,驗證航空需求韌性。我們認為航空需求明顯下滑可能性較小,將支撐全年票價有明顯提升。

3、投資建議

我們認為獅航與埃航空難事件,短期內航司通過航班航線的重新編排,我國航空供給存量市場受到此次B737MAX-8停飛影響有限,停飛影響或主要在于中期運力引進的延遲,產生行業供給邊際收緊。

我國民航需求韌性十足,數據并未表現出需求有明顯下滑跡象,航空公司仍將享受明顯的旺季紅利,而淡季由于運力引進受阻,航司更有可能在淡季控制運力投放,淡季供需或將較往年更優,推動全年票價提升。

擾動因素方面,新租賃準則將提升航司杠桿率水平和匯率敏感性,提高航空β屬性,2019Q1航空煤油出廠價均價4756元/噸,同降2%。整體來看,由于匯率升值以及油價同比小幅下滑,并且預計Q1收益水平小幅提升,我們測算三大航Q1業績或有明顯改善,同增超過30%。并且Q2之后,成本端壓力有望進一步釋放,航空公司業績彈性將進一步體現。重點推薦三大航:東方航空、中國國航、南方航空。目前三大航PB仍僅為1.5倍左右,業績存在支撐,有超預期可能,若中美談判和匯率向更有利的方向發展,航空β屬性將進一步放大。

4、風險提示

飛機延遲交付低于預期。若調查結果證明兩次空難事件無關,波音只需遞交適航補充材料即可復飛,并且訂單將如期交付,破壞供給邊際收緊的邏輯。

航空需求因空難有明顯下滑。需求下滑將使票價上漲失去支撐,航空公司業績增長將低于預期。

油價和匯率大幅波動。若油價加速攀升或人民幣繼續貶值,將再次侵蝕航空股業績。

來源:金融界網站

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